超额委派董事、大股东机会主义与董事投票行为

作者简介:
郑志刚,中国人民大学财政金融学院教授,博士生导师,经济学博士;胡晓霁(通讯作者),中国人民大学财政金融学院博士研究生,huxiaojiy3@ruc.edu.cn;黄继承,中国人民大学财政金融学院副教授,管理学博士。

原文出处:
中国工业经济

内容提要:

长期以来被视作董事积极行使监督权力的投非赞成票行为在中国资本市场公司治理实践中无论从数量还是监督效果上都比预期的要少、要差。本文研究发现,实际控制人超额委派董事现象的存在往往对董事以投非赞成票方式履行监督职责构成严重干扰,成为上述结果出现的潜在原因之一。采用2006-2015年A股上市公司样本,本文实证检验了实际控制人超额委派董事对董事投非赞成票行为以及对董事投非赞成票的实际监督效果的影响。研究发现,实际控制人超额委派董事比例越高,董事投非赞成票的可能性越低,超额委派董事程度的一个标准差的变化将引起董事投非赞成票的几率比下降约17%;而以往文献证明的董事投非赞成票所带来的提升经济绩效、降低控股股东以资金占用形式实现的隧道挖掘行为等效应在实际控制人超额委派董事的情形下大打折扣,失去了应有的监督效果。因此,实际控制人没有超额委派董事,成为董事投非赞成票发挥监督效力的一个重要前提条件。由此,本文不仅从董事投非赞成票的视角为“实际控制人超额委派董事是大股东机会主义行为显现”提供了直接的证据,而且识别了董事投非赞成票行为具有监督效力的前提条件。在公司治理实践中,为了提高董事会监督的有效性,需要在诸如董事会组织等制度环节确保不同股东力量之间形成制衡,避免大股东机会主义行为的发生。


期刊代号:F31
分类名称:企业管理研究
复印期号:2020 年 01 期

字号:

       [中图分类号]F272 [文献标识码]A [文章编号]1006-480X(2019)10-0155-20

       感谢匿名评审专家和编辑部的建设性意见和建议,当然文责自负。

       一、引言

       出于个人声誉、职业发展以及避免可能的监管处罚的考虑,董事有强烈的动机在可能有损股东利益的议案中投非赞成票(Jiang et al.,2015)。董事投非赞成票除了能够直接改善被投非赞成票的议案内容(叶康涛等,2011),还能够向投资者传递信号,起到警示作用(Ma and Khanna,2016),引起监管部门的注意,改善上市公司的治理情况。因而,在董事会决议表决中投非赞成票被公司治理文献证明是董事履行监督职能的重要体现。

       近年来,中国资本市场制度背景下一定程度上普遍存在的实际控制人超额委派董事的现象为本文考察上述问题提供了新的研究场景。以被媒体称为是“血洗南玻A董事会”事件为例。2016年11月14日举行的南玻A(股票代码:000012)第7届董事会临时会议中,第一大股东宝能系委派的三名董事陈琳、叶伟青和程细宝在会议现场撤销了原提案中的所有议案,临时提出了《关于由陈琳董事代为履行董事长职责》的提案。尽管有3名董事以反对或者弃权的形式发出了异议的呼声,但是相关议案仍然以6票同意、1票反对和2票弃权的结果通过,最终引发了被媒体称为“血洗南玻A董事会”事件发生。持股仅26.36%的实际控制人宝能系通过在董事会组织中委派了6名非独立董事中的3名(占全部非独立董事的50%),利用超额委派董事方式形成了对董事会议案表决结果的干预。

       实践表明,亚洲和欧洲地区的传统家族企业中,通常是以股权层面相对或绝对控股实现公司控制,因此,这些企业在董事会组织中往往倾向于引入专业技能突出的职业经理人作为董事,以弥补家族成员管理才能的匮乏;而在英、美上市公司股权高度分散的治理模式下,董事会组织则以除CEO以外、其余全部为外部(独立)董事为流行实践,超额委派董事问题并不典型。然而,简单统计发现,在2006-2015年样本观察期间内,中国资本市场中有10%以上的上市公司存在着不同程度的实际控制人超额委派董事现象①。

       本文试图回答的问题是,当上述现象在中国资本市场较为普遍存在的情形下,实际控制人超额委派董事是否会影响被以往文献所认为的作为董事履行监督职能重要体现的董事在董事会决议表决中投非赞成票的行为?实际控制人超额委派董事又会对以往文献已经证明存在的董事向相关议案说“不”带来的监督效应产生怎样的影响?

       理论上,在董事会组织中,实际控制人超额委派董事,与借助金字塔结构、交叉持股以及不平等投票权等导致控制权和现金流权分离等手段一样,都是公司控制权实现的重要形式(La Porta et al.,1999;Claessens et al.,2000;Nenova,2003;Dyck and Zingales,2004)。董事会是公司治理的核心(Hermalin and Weibach,1998;Adams and Ferreira,2007;Yermack,2004;Baldenius et al.,2014),组成董事会的各位董事通过参与管理和享有信息,形成实质权力(Aghion and Tirole,1997),在影响公司日常经营管理的董事会重大决策中发挥关键作用。而超额委派董事一方面意味着实际控制人在董事会相关议案表决中具有更大的影响力,对实际控制人有利的议案获得通过的可能性更大,另一方面实际控制人有限的持股比例表明其对作出错误决策的责任承担能力有限,从而形成一种新形式的“控制权与现金流权的分离”和经济学意义上的“负外部性”。实际控制人由此通过上述控制权与现金流权的分离获得在董事会议案表决的影响力,以关联交易、资金占用等方式转移上市公司资源,进行隧道挖掘,使外部分散股东的利益受到损害(李增泉等,2005;姜国华和岳衡,2005;Jiang et al.,2010)。

       从上述中国资本市场较为普遍地存在实际控制人超额委派董事这一重要的研究场景出发,本文实证检验了实际控制人超额委派董事行为对董事投非赞成票行为的影响,及其对董事投非赞成票带来的监督效果的进一步影响。本文的研究表明,实际控制人的超额委派董事比例越高,上市公司出现董事投非赞成票的可能性越低;而以往文献证明的董事投非赞成票提升经济绩效、降低控股股东以资金占用形式实现的隧道挖掘行为在实际控制人超额委派董事的情形下将收效甚微;只有在实际控制人没有超额委派董事的情况下,董事投非赞成票才能更好地提升经济绩效、减少控股股东的资金占用行为,发挥应有的监督效果。

       本文从以下几个方面构成对公司治理文献新的贡献。

       (1)本文的研究表明,实际控制人超额委派董事是影响董事投非赞成票行为的重要影响因素。针对董事投非赞成票的影响因素,以往文献更多从对董事个人特征、议案特征以及公司特征等潜在因素展开分析。从中国资本市场较为普遍地存在实际控制人超额委派董事现象这一重要的研究场景出发,本文的研究表明,实际控制人超额委派董事比例越高,上市公司出现董事投非赞成票的可能越低,因而实际控制人在董事会组织中的超额委派董事成为影响董事投票行为的重要影响因素。本文的研究由此构成对以往研究董事投票行为影响因素文献的重要补充和新的扩展。

原文参考文献:

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